Los zombis de la Libor enfrentan a los fondos de cobertura contra los bancos y las aseguradoras en alza

Jul 07, 2023

Una de las operaciones más lucrativas y polémicas de 2023 ha surgido en un rincón oscuro de los mercados financieros, generando ganancias de un día para otro para los fondos de cobertura de hasta el 35%.

La jugada: acumular bonos bancarios de la década de 1980 y otros valores a precios bajísimos, y luego exigir un reembolso anticipado por su valor total.

La clave del comercio es que los instrumentos, valorados en unos 20.000 millones de dólares en total, están vinculados a la ahora extinta tasa de oferta interbancaria de Londres, o Libor. Es más, dada su antigüedad, no estipulan claramente cómo manejar los pagos de intereses en un mundo post-Libor. Y esto, tal como lo ven los operadores de fondos de cobertura y otros administradores de dinero, debería permitirles cobrar el monto total del principal de una vez. Con ese fin, han rechazado prácticamente todos los esfuerzos de las instituciones financieras para alejarse de la tasa muerta.

Algunos bancos, como Barclays Plc, HSBC Holdings Plc y Standard Chartered Plc, ya han optado por reembolsar los títulos, incluso si eso significa entregar ganancias inesperadas a los inversores. Otros, sin embargo, incluidos nombres de alto perfil como BNP Paribas SA y Rothschild & Co., aún no han cedido. Los títulos (un tipo arcano de capital regulatorio que ya no cumple su propósito original) siguen siendo una fuente de financiamiento de bajo costo a la que no quieren renunciar. Y para ellos, sus ofertas de buena fe de vincular los pagos de intereses a un nuevo punto de referencia deberían ser suficientes para apaciguar a los acreedores.

"Los tenedores de bonos están tratando de presionar a los emisores para que se deshagan de ellos", dijo Romain Miginiac, jefe de investigación de Atlanticomnium SA, que ha administrado activos para GAM Investments desde mediados de los años 1980.

Esta disputa es, para sorpresa de algunos observadores, uno de los pocos aspectos de la transición para alejarse de la tasa Libor (que alguna vez fue la referencia para casi 400 billones de dólares en activos) que ha causado problemas. Pero para quienes están en ambos lados de la disputa, lo que está en juego es cada vez mayor. Queda poco más de un año hasta que expire una alternativa provisional a la Libor, momento en el cual, dicen algunos observadores del mercado, la deuda caerá en un limbo legal.

Los representantes de Barclays y Standard Chartered declinaron hacer comentarios. Los portavoces de HSBC, BNP y Rothschild no respondieron a las solicitudes de comentarios.

La estrategia en sí no es nueva. Algunos administradores de dinero han estado construyendo posiciones en acciones perpetuas con descuento (conocidas como discotecas) y acciones preferenciales durante años, anticipando que eventualmente serían canceladas debido a los cambios regulatorios posteriores a la crisis financiera que impidieron a los bancos contar los fondos como parte de su capital central.

Pero recientemente el comercio -que funciona mejor con instrumentos denominados en dólares vendidos por instituciones financieras no estadounidenses como resultado de legislación estatal y federal destinada a evitar batallas legales sobre el fin de la Libor- ha atraído una atención renovada. Muchos ven el requisito de cambiar de la tasa de referencia simplemente como el apalancamiento necesario para lograr finalmente que las instituciones financieras canjeen la deuda, dicen los observadores del mercado.

Man Group Plc, el administrador de fondos de cobertura que cotiza en bolsa más grande del mundo, es una de las empresas que participan en los bonos.

"Vimos una oportunidad de comprar en marzo, cuando todo el mercado subordinado estaba bajo presión y ofrecía una oportunidad para una apreciación significativa del capital", dijo Sriram Reddy, director gerente de crédito de Man GLG. "Existe una variedad de estructuras que no parecen atractivas para los bancos porque han perdido el reconocimiento regulatorio".

Se negó a comentar si participó en alguna votación para alejar los instrumentos heredados de la Libor.

Aún así, no hay duda de que los administradores de dinero han estado ejerciendo cada vez más su fuerza cuando se trata de presionar a los bancos y compañías de seguros para que redimirán la deuda.

En julio, los tenedores de 200 millones de dólares en bonos Rothschild votaron en contra de una propuesta para cambiar la tasa de referencia que sustenta los valores. Unas semanas más tarde, también fracasó un intento del BNP de modificar las condiciones de un bono similar.

"Es responsabilidad de los bancos cambiar los términos de estos instrumentos canjeándolos y reemitiéndolos", dijo Luke Hickmore, director de inversiones de Abrdn, señalando que la empresa no ha mejorado su posición en los valores en los últimos meses. "Es mejor para nuestros clientes permanecer en la tasa Libor y negociar con los bancos para reemplazar los bonos".

Demanda de discoteca

Mucho mejor, de hecho.

Los bonos de capital heredados se cotizaban a un promedio de alrededor de 73,6 centavos de dólar a principios de año, según datos recopilados por Bloomberg. Cuando se le llama, el emisor acepta recomprarlos a su valor nominal, o 100 centavos, generando ganancias que pueden ascender a cientos de millones de dólares.

Si bien un aumento constante en el precio de las discotecas en los últimos meses ha afectado algunos de los rendimientos potenciales, gran parte de la deuda todavía cotiza muy por debajo de la paridad, según muestran los datos.

Para algunos, sin embargo, el riesgo puede no justificar la recompensa.

Fueron necesarios años (y un grupo formal de acción de inversores repleto de asesores legales) para convencer a HSBC de que cancelara la deuda.

Standard Chartered, a pesar de llamar a sus discotecas, aún no ha rescatado las acciones preferentes, incluso después de que fracasara una votación para cambiar la tasa Libor en enero.

Y el DNB Bank ASA de Noruega ha dicho que no tiene planes de recomprar unos 565 millones de dólares en billetes disco que todavía se cotizan a unos 80 centavos. El banco ha programado una junta de acreedores para aprobar una nueva tasa de referencia para el 24 de agosto.

DNB dijo por correo electrónico que si la resolución falla, su deuda podría volver a una tasa fija una vez que el punto de referencia provisional, una versión sintética de la Libor, expire en septiembre de 2024.

Los observadores de la industria dicen que tal resultado podría ser impugnado en los tribunales, exponiendo a todos los involucrados a daños no deseados a su reputación, además de fuertes honorarios legales.

"Es un juego muy peligroso: si un inversor busca invertir en un instrumento denominado Libor anticipando que podrá canjearlo anticipadamente y aumentar su valor de mercado, hay muchas posibilidades de que no pueda realizarse un canje anticipado", dijo Alex Campbell, socio del grupo de derivados y finanzas estructuradas del bufete de abogados Fieldfisher. "Pueden terminar manteniendo un bono sin ningún tipo de respaldo y donde el interés no se puede calcular".

Otro riesgo es que los reguladores globales intervengan, ya sea mediante arreglos legislativos u otros medios, como extender la tasa Libor sintética, según Gennadiy Goldberg, jefe de estrategia de tasas estadounidenses de TD Securities.

“Esta es la parte del mercado que quedó desatendida”, dijo Goldberg. “Es como el año 2000. La mayoría de los problemas fueron solucionados, pero encontramos un par de computadoras en la trastienda en las que nadie pensó. Los bancos están teniendo que arreglar esto”.

–Con la asistencia de Paul Cohen.

Fotografía: El distrito comercial de Canary Wharf, que incluye las instituciones financieras globales Citigroup Inc., State Street Corp., Barclays Plc, HSBC Holdings Plc y el bloque de oficinas comerciales No. 1 Canada Square, en Isle of Dogs, visto el 22 de junio de 2023 en Londres, Reino Unido. Crédito de la foto: Dan Kitwood/Getty Images.

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